EZB nimmt beim PEPP moderat den Fuß vom Gaspedal - Nord LB

Nach zuletzt einigen hawkishen Äußerungen wurde die heutige Sitzung der Europäischen Zentralbank mit einer gewissen Spannung erwartet. Wenig überraschend ist, dass sowohl die Leitzinsen als auch das Ankauftempo beim APP unverändert blieben. Auch das avisierte Gesamtvolumen des Pandemie-Notfallprogramms PEPP in Höhe von EUR 1,85 Bio. wurde nicht angetastet.

Allerdings sieht der Rat offenbar einhellig keine Notwendigkeit mehr, zur Sicherung günstiger Finanzierungskonditionen das Front-Loading beim PEPP fortzusetzen. Im vierten Quartal wird das Tempo der Nettoankäufe daher verglichen mit den beiden Vorquartalen wieder moderat reduziert. Dies folgt sehr robusten Wirtschaftsdaten, die in der Tat nahelegen, dass die Wirtschaft der Eurozone inzwischen mit einer etwas geringeren Unterstützung zurechtkommen wird.

Auch wenn damit die Falken im Rat einen Teilerfolg für sich verbuchen können, ein Tapering stellt dies sicher noch nicht dar. Ein explizites Volumen wird weiterhin bewusst nicht genannt und der Rat behält sich vor, flexibel auf Marktentwicklungen zu reagieren. Auch EZB-Präsidentin Christine Lagarde mied die Formulierung Tapering wie der Teufel das Weihwasser und sprach vielmehr von einer „Rekalibrierung“ des PEPP. Damit soll vor allem der Eindruck einer Vorfestlegung auf einen kontinuierlichen Abbaupfad vermieden werden.

Wir erwarten für die nächsten Monate eine nur moderate Reduktion des monatlichen Ankaufvolumens, auch um nicht zu sehr von dem Pfad abzuweichen, wie er durch das avisierte Gesamtvolumen definiert wird. Zwar muss das Volumen nicht voll ausgeschöpft werden, gleichwohl hatten die jüngsten Ausführungen von Lagarde wiederholt nahegelegt, dass nach Möglichkeit ein vollständiges Ausnutzen des Gesamtvolumens angestrebt wird.

Trotz der aktuell soliden Wirtschaftsdaten war heute noch nicht der richtige Zeitpunkt für grundsätzliche Aussagen zur Zukunft des PEPP über den März 2022 hinaus, auch wegen der Unsicherheit über den weiteren Pandemieverlauf. Dieses Thema wird erst im Dezember auf die Agenda rücken, eine aggressivere Vorgehensweise der EZB als die Fed halten wir aber weiter für unwahrscheinlich.

Die kurzfristige Inflationsprojektion musste die EZB erneut anheben. Sie erwartet nun realistischerweise eine Jahresrate von 2,2% für 2021. Die Einschätzung, dass dem aktuellen Auftrieb weitgehend transitorische Effekte zu Grunde liegen, bleibt aber unverändert. Allerdings diskutierte Lagarde das Risiko eines längeren Aufwärtsdrucks für die Inflation durch angebotsseitige Restriktionen. Mögliche Risiken für Zweitrundeneffekte in Form einer Lohnpreisspirale will die EZB genau beobachten. Dass dies nicht das Basisszenario der EZB ist, signalisieren die Inflationsprojektionen für 2022 (1,7%) und 2023 (1,5%). Gemäß der im Juli an die neue Strategie angepassten Forward Guidance kommt genau diesen längerfristigen Prognosen eine ganz entscheidende Bedeutung zu.

Die Ergebnisse der Septembersitzung entsprechen somit weitgehend den Erwartungen der Finanzmarktteilnehmer. Der leichte Anstieg der Kapitalmarktzinsen in den vergangenen Tagen könnte sich noch etwas fortsetzen, große Sprünge sind aus unserer Sicht aber nicht zu erwarten.

Fazit: Die EZB hat auf ihrer Septembersitzung eine moderate Verlangsamung des PEPP-Ankauftempos für das vierte Quartal beschlossen. EZB-Präsidentin Lagarde betonte mehrfach, dass dies als „Rekalibrierung“ (und somit noch nicht als Tapering) zu verstehen sei. Angesichts solider Wirtschaftsdaten und auch von den Währungshütern inzwischen höher eingeschätzter Inflationsrisiken nimmt die EZB etwas den Fuß vom Gaspedal, die Zukunft des PEPP wird aber erst im Dezember grundsätzlich diskutiert. Wegen des hohen Stimulus muss der Rat einen langen Bremsweg einplanen. Die Leitzinsen bleiben noch lange Zeit festgezurrt, daher bleibt das Aufwärtspotenzial für die Kapitalmarktzinsen begrenzt.

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