EZB nimmt Abschied von Nettoankäufen – Risiken für Normalisierungspfad - Nord LB Kolumne

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat wie erwartet auf ihrer heutigen und zugleich letzten Sitzung des Jahres 2018 das Ende der Nettoankäufe im Rahmen des EAPP beschlossen. Der Ausstieg aus dem Programm der Quantitativen Lockerung (QE) war absehbar und von den Währungshütern gut vorbereitet worden. Nennenswerte Zweifel an dem Ausstieg zum Jahreswechsel waren an den Märkten nicht aufgekommen, auch wenn sich der EZB-Rat formal ein Hintertürchen bis zuletzt offen gehalten hatte. Die Leitzinsen blieben hingegen erwartungsgemäß unverändert und verharren auf ihren historischen Tiefstständen.

Mit der heutigen Entscheidung beendet die Notenbank zumindest vorerst das größte geldpolitische Experiment ihrer Geschichte. Das Eurosystem wird aber das Volumen von rund EUR 2,6 Billionen solange wie notwendig konstant halten. Die entsprechende Forward Guidance zu den Reinvestments wurde bekräftigt und erweitert. So beabsichtigt der Rat, fällige Anleihen aus dem EAPP-Bestand für einen ausgedehnten Zeitraum ab dem Zeitpunkt des ersten Zinsschrittes vollständig zu reinvestieren.

Für die Entwicklung der Leitzinsen wurde die bisherige Forward Guidance bestätigt. Da somit die erste Zinsanhebung – vermutlich zunächst nur des Einlagesatzes – frühestens Ende 2019 zu erwarten ist, wird die EZB aus unserer Sicht mindestens bis ins Jahr 2021 hinein Fälligkeiten aus dem EAPP vollständig reinvestieren. Damit bleibt die EZB ein wichtiger Nachfrager an den Bondmärkten und der Aufwärtsdruck für die Kapitalmarktzinsen von dieser Seite begrenzt.

Zur zukünftigen Reinvestmentpolitik veröffentlichte die EZB nach der Pressekonferenz weitere Details. EZB-Präsident Mario Draghi verwies auf zwei interessante Grundprinzipien mit Blick auf das PSPP-Programm: Zum einen werden hier Fälligkeiten in der gleichen Jurisdiktion wiederangelegt, zum anderen erfolgt eine graduelle Anpassung an den neuen EZB-Kapitalschlüssel. Dies würde bedeuten, dass insbesondere italienische Staatsanleihen untergewichtet werden müssten. Der Bestand italienischer Staatsanleihen weicht ab 2019 knapp 1,5 Prozentpunkte vom rechnerischen Anteil gemäß Kapitalschlüssel ab – was einem Volumen von EUR 28 Mrd. entspricht. Auch wenn die Anpassung langsam erfolgen wird, für die populistische Regierung Italiens sind dies
sicher keine guten Nachrichten – es gehört aber nun einmal nicht zu den Aufgaben der EZB, nicht nachhaltige Fiskalpolitiken in einzelnen Mitgliedsstaaten auszubügeln.

Der langfristige Normalisierungspfad der EZB basiert auf einem nach wie vor verhalten optimistischen Ausblick für die gesamtwirtschaftliche Entwicklung. Die Projektionen für das Jahr 2019 hat die EZB dennoch leicht nach unten angepasst, zudem betonte Draghi die Abwärtsrisiken. Aufgrund der hohen globalen Risiken hat sich das Sentiment zuletzt eingetrübt. Insbesondere der Brexit und die Handelspolitik Donald Trumps belasten zusehends das Wirtschaftsvertrauen. Sofern die Risiken nicht schlagend werden, mag Ende 2019 der Weg für den nächsten Schritt – die Normalisierung des Einlagesatzes – frei werden. Ein Ende der Negativzinsen wäre sehr zu begrüßen, allerdings wird dies sehr stark von den weiteren wirtschaftlichen Daten abhängen.

Fazit: Die EZB hat wie erwartet beschlossen, die EAPP-Nettoankäufe zum Jahreswechsel zu beenden. Zugleich deutete sie in ihrer Forward Guidance an, dass Fälligkeiten aus dem Programm für eine lange Zeit noch reinvestiert werden – aus unserer Sicht zumindest bis zum Jahr 2021. Trotz leichter Korrekturen bei den Projektionen bleibt die EZB optimistisch, auch wenn Mario Draghi die Abwärtsrisiken für den wirtschaftlichen Ausblick betonte. Wir sehen ebenfalls keinen Anlass für Alarmismus. Dennoch: Brexit, Trump und Italien besitzen ein massives Abwärtspotenzial, sofern die Risiken schlagend werden sollten!

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