EZB bleibt auf Normalisierungskurs – Wortwahl der Forward Guidance adjustiert - Nord LB Kolumne

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat auf ihrer heutigen Ratssitzung leichte Adjustierungen bei der Wortwahl vorgenommen, während sie die Leitzinsen wie erwartet unverändert gelassen hat. Auch das Volumen der Nettoanleihekäufe im Rahmen des Expanded Asset Purchase Programme (EAPP) von monatlich EUR 30 Mrd. wird bis September auf dem bisherigen Niveau belassen. Allerdings hat sich der EZB-Rat heute einstimmig entschieden, den volumenbezogenen Teil des Easing Bias in der Forward Guidance zum EAPP, wonach die Nettoankäufe bei Bedarf hinsichtlich des Umfangs ausgeweitet werden können, fallenzulassen. Das Timing ist nach den zuletzt volatileren Marktbewegungen und angesichts neuer Risiken in Form der von Donald Trump angekündigten Strafzölle und dem Wahlergebnis in Italien schon eine kleine Überraschung. Staatsanleihen gerieten in der Folge unter Druck.

Bekräftigt wurde hingegen, dass die Dauer der Nettoankäufe ggf. über September 2018 hinaus ausgeweitet werden könne. Weiterhin macht die EZB die Laufzeit des QE-Programms von einer nachhaltigen Korrektur der Inflationsentwicklung abhängig. Auch die Formulierung der Forward Guidance zu den Leitzinsen sowie zu der Reinvestitionspolitik blieben auf der heutigen Sitzung ebenso unangetastet wie das Sequencing, wonach die Leitzinsen erst weit nach dem Ende der Nettoankäufe erhöht werden. Laut EZB-Präsident Mario Draghi habe es über weitere Adjustierungen nur wenig Diskussion gegeben.

Bei den Projektionen wurden nur marginale Anpassungen im Vergleich zur letzten Veröffentlichung im Dezember vorgenommen. Die Inflationsprognose für 2019 wurde leicht auf 1,4% Y/Y gesenkt, während die Konjunkturprognose für 2018 minimal auf 2,4% angehoben wurde. Insofern wirkte sich die Aufwertung des Euro in den letzten Monaten kaum negativ aus. Auf die jüngste Abkühlung der Konjunkturerwartungen ging Draghi in seinem Statement nicht gesondert ein. Vielmehr spreche aus Sicht der Notenbank derzeit alles für eine Fortsetzung des breit angelegten Aufschwungs in der Eurozone. Dem Rückgang der HVPI-Inflation auf zuletzt 1,2% Y/Y misst die EZB richtigerweise nicht allzu große Bedeutung bei, da dies vor allem die Folge negativer Basiseffekte ist und die Kernrate stabil blieb.

Die Risiken sieht der EZB-Rat als weitgehend ausgeglichen an. Abwärtsrisiken könnten vor allem von einem festeren Euro sowie von anderen Finanzmarktentwicklungen ausgehen. Mario Draghi verwies auch auf die Gefahr eines wachsenden Protektionismus und rief zu multilateralen Problemlösungsversuchen auf. Auch wir sehen in einem eskalierenden Handelskrieg die derzeit größte Gefahr für die weltwirtschaftliche Entwicklung. Der US-Präsident riskiert eine Spirale unilateraler Abschottungsmaßnahmen. In einem solchen Szenario gibt es keinen Gewinner. Trump hat mit Cohn wieder einen Berater verloren, der ihm derartige ökonomische und historische Erkenntnisse hätte nahe bringen können.

Insgesamt lässt sich festhalten, dass die EZB prinzipiell an ihrem langfristig ausgelegten Normalisierungskurs festhalten will. Die EZB bleibt zwar reaktiv auf neue Entwicklungen, offenbar sind die Ratsmitglieder aber nicht gewillt, auf jede Marktbewegung zu reagieren oder proaktiv politische Fehlentwicklungen abschirmen zu wollen. Die Märkte und die Politik müssen sich damit anfreunden, dass der „Draghi-Put“ ausläuft und somit auch die Phase extrem niedriger Marktvolatilität beendet ist. Diese Emanzipation der Notenbank ist die eigentliche Botschaft der heutigen EZB-Ratssitzung.

Fazit: Die EZB hat etwas überraschend bereits auf ihrer heutigen Ratssitzung Anpassungen an der Wortwahl vorgenommen. Der Easing Bias, wonach das Volumen der Anleihekäufe bei Bedarf ausgeweitet werden könne, wurde fallengelassen. Die übrigen Formulierungen der Forward Guidance blieben aber unverändert. Damit bleibt die EZB auf ihrem langfristig angelegten Ausstiegspfad und emanzipiert sich zusehends von Marktbewegungen und mehr oder weniger bedenklichen politischen Entwicklungen. Vielleicht wollte Draghi auch bewusst einen zu dovishen Auftritt nach den Wahlen in Italien um jeden Preis vermeiden. Es bleibt aber dabei, dass eine erste Zinserhöhung erst im Frühjahr 2019 wahrscheinlich ist.

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